监管正能量：让创新更多 让市场更活(2)

　　张国庆指出，100年前的美国跟当下的中国非常相似，但美国却通过变革成为了强国。

　　第一大变革通过3个层面来实现：一是通过财富再平衡、反垄断等制度层面进行财富再平衡，帮助弱势群体；二是通过不断健全法律，比如对富人征税，制定遗产税、赠予税等一系列法律来平衡社会了财富；三是逼着富人觉悟。

　　第二大变革也是通过3个层面来实现的：一是增加工人工资，增强内需。1914年1月，亨利福特做了一件天大的事，他把日工资从2.4美元涨到5美元，由于大家的工资提高了，各企业也都不再玩垄断了。很多企业的成本下降让利于民，老百姓的消费能力也随之急遽上升。当时福特主流汽车只有300美元，相当于一个工人干上两、三个月就能买一台汽车回家。同时，消费把各种科技创新、各种东西全带动提高，包括美国铁路、公路、航天、快递事业等等，之后还有金融衍生品都跟着发展起来；二是降低企业创新成本，成为创新大国；三是加强对投资市场的管理。人的钱有两种，一种是基本的劳动收入，还有一个就是投资市场，必须把投资市场做大了，大家兜里有钱了，整个经济才会好起来。

　　中国又如何借鉴呢？

　　张国庆指出，一是加强监管，曾经的美国股市也是融资市，就是为了那些富人去融钱捞钱的，当时特别多的上市公司将2美元的股票300美元卖给股民，股民当然倾家荡产。美国当时有大量的内部消息，有一帮人专门炒内部消息，为此，老罗斯福总统和威尔逊总统加强金融监管，防止金融垄断，到了小罗斯福总统的时候，进一步加强金融监管，健全了今天看到的美国金融监管体系，这是股市成长的根本。二是改变监管宗旨，从帮助融资的机构变成了保护中小投资者利益的机构，这才是监管机构该做的事。

　　中小企业私募债是个“金矿”

　　深交所副总经理陆肖马：

　　中小企业私募债是个“金矿”

　　■本报记者 冷翠华

　　“资本市场的发展不能只看股票，不能一说资本市场就认为是股票市场，一说资本市场发展的好坏就认为指的是股指，一说融资就认为是发行股票”。在11月29日举行的第九届中国证券市场年会上，深交所副总经理陆肖马表示，在资本市场体系中，目前我国债市的发展与国际成熟市场的差距更大，其发展空间也更大。

　　据陆肖马介绍，2012年年末，我国债券市场发行总额达8万亿元，同比增长2.4%，主要品种是政府债券、政策性银行债和中期票据，种类较少。从债券余额与GDP的比重来看，在全球前十经济体中，我国排名居末位。他指出，债券市场是资本市场非常重要的组成部分，目前我国债市的差距也正蕴藏着巨大的发展空间。

　　“从交易所的情况看，截止到今年11月底，深交所共挂牌上市债券436只，托管面值为2513亿元，上市公司债182只，面值为1845亿元。从债券数量来看，上市公司占比不到一半，但面值超过了70%。”陆肖马指出，数量众多的中小企业融资相当困难，为此，深交所在债券市场方面重点通过两方面工作拓宽企业的融资渠道，缓解融资难的问题。

　　第一，优化增量，推进中小企业私募债业务，缓解企业融资难的问题。凡是符合工信部规定的中小企业都可以在深交所发行私募债，这是完全市场化的产品，不需要发改委、证监会等部门的审批，真正实行备案制，具有产品设计灵活、发行高效等特点。

　　对产品无需审批的风险问题，陆肖马认为，在真正的市场环境下，投资者的风险辨识能力是很强的，因此，尽管中小企业私募债发行很自由，但风险并不大。“截至目前，深交所共有228家企业私募债通过备案，规模将近320亿元，但实际已经发行的债券规模约为165亿元。可见，有近一半的产品没有发行出去，原因就在于投资者以具有很强风险辨识能力的金融机构为主，他们不会投资设计不合理、高风险的产品。”陆肖马认为，中小企业私募债业务是对“让市场发挥决定性作用”的良好探索。

　　第二，盘活存量，持续推进资产证券化业务。陆肖马指出，通过资产证券化业务能够产生稳定现金流的优质资产从企业业务中剥离出来，这部分资产跟企业的风险是隔离的，只要优质资产能够隔离出来，就可能获得较高的信用评级。有的企业资产很多，通过资产证券化的方式可以把未来的现金流拿到今天来做更多的事情，提高资金使用效率。例如，旅游资产证券化业务可以把未来要产生的门票收入提前变现用于景区的建设，充分发挥金融服务实体经济的作用。“到目前为止，深交所和上交所各有12个和5个资产证券化产品挂牌，总计金额达360亿元。我认为，这个产品现实意义重大，尤其是在大型基础设施建设领域”。

　　陆肖马同时指出，尽管中小企业私募债和资产证券化产品等创新产品的市场规模还不是很大，但现在是时候认真考虑其风险管理的问题了，尤其是在我国债市并没有经历真正考验的大环境下。他认为，每次债市违约都由地方政府兜底是不可持续的，必须采取措施加强风险管理。首先，要加强信息披露力度；其次，受托管理人要发挥中介机构的作用，强化产品的风险管理；再次，要加强合格投资者管理，尽量把有风险的东西卖给有风险承受能力的投资者；此外，对产品进行分级、分类管理，根据产品风险的大小将其分级，让有风险承受能力的人买有风险的产品。

　　股票交易没有T+0很荒谬

　　上交所资本市场研究所副所长施东辉：

　　股票交易没有T+0很荒谬

　　■本报记者 冷翠华

　　“昨天我从上海来北京，在机场买了一本金融期货之父梅拉梅德的书《向传统呐喊》，书中说：金融创新就是向传统呐喊，从背叛传统开始。我想，通俗地说，金融创新都是从违规开始的！” 11月29日，在出席第九届中国证券市场年会时，上交所资本市场研究所副所长施东辉反复强调金融创新对资本市场发展的重要性。

　　在谈到对金融创新的认识时，施东辉特别强调道：“中国资本市场创新方面的问题是管制过度、创新不足，资本市场的发展滞后于实体经济或者已经跟不上投资者多元化需求的步伐。资本市场的很多问题其实并不是由于创新引起的，恰恰是由于创新不足引起的”。

　　他举例说，正因为资本市场缺乏创新的融资工具，企业要融资只能通过发行股票和债券，因此我们看到大量企业排队等着上市；在二级市场上，普通投资者可以交易的产品有限，各种不同风险、不同收益特征的产品都集中在股票上，造成这个市场很多奇怪的现象。

　　中国资本市场创新为什么存在这么多问题？施东辉认为，首先，在市场监管理念中，往往把创新与稳定和发展对立起来，认为放开监管、鼓励创新就会带来很大风险。其次，当前的法律环境不完善。例如，我国的商品期货交易量在全球已经数一数二，但至今没有一部完善的期货法，仅仅依靠《期货交易管理暂行条例》来规范市场，而在审批制度上又过于严格。再次，对现货和衍生品的平衡发展考虑不够。例如，沪深股市总规模在全球排名第四位，但衍生品规模、创新品规模不仅远远落后于成熟市场，即使与部分发展中国家相比，也要落后。此外，市场参与者的能力和风险意识还很不够。

　　在谈到上交所的金融创新时，施东辉表示，产品创新、交易机制和手段创新、技术支持和服务创新是其创新的三大主线。

　　“目前，上交所的市值规模在全球排名第六位，但结构很不均衡，呈现‘大股票、小债券、微基金、无衍生品’的特点。今后，我们要推进股票市场、债券市场、基金市场和金融衍生品市场的建设”。施东辉表示，上交所筹划了多层次的股票市场和债券市场，基金市场将大众市场和专业市场区别发展，在衍生品方面，除了可以做交易还可以做清算、开发信息产品，最后力争成为综合的信息化交易集团。

　　他指出，交易所的一端连接着千千万万个人投资者，另一端连接着近千家上市公司，中间是各类机构投资者，对资金的需求是多元化的，在这个基础上发展股票质押式回购等创新业务的效果非常好，市场规模增长非常快。

　　在交易机制的创新方面，上交所一方面积极推进融资融券转融通业务的顺利实施，另一方面对大宗交易机制开通各种各样的交易委托方式，同时还计划开发一些增值的信息产品提供给专业投资者。

　　对市场争议较大的T+0回转交易，施东辉认为，T+0风险不大，没有T+0是很荒谬的。“有人说，T+0增加了小投资者和机构投资者的不平等性，其实这个问题是客观存在的，即使没有T+0，小投资者的技术手段和专业知识同样难以跟机构投资者相比。”他表示。

　　此外，随着国际市场上程序化交易、高频交易的迅速发展，上交所也在不断升级技术手段，在交易委托和成交速度延时性方面进一步升级，现在已经进入微秒时代，争取今后可以像期货交易一样进行机构投资者的电子直通交易。